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配置需求释放,杠杆小幅修复 ——5月债券托管量点评【华创固收|周冠南团队】

2021-06-11 23:51:46浏览:7编辑:中研财经

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首席分析师:周冠南,SAC:S0360517090002

高级分析师:梁伟超,SAC:S0360519070002

联系人:许洪波,SAC:S0360120090077

报告导读

5月中债登和上清所各类债券托管总量为106.13万亿,环比增量由8708亿回升至1.02万亿。

1、分券种来看,有以下几点值得关注:5月托管量增量维持季节性水平。国债和政金债到期高峰已过,叠加地方债发行速度逐步加快,支撑利率债托管增量环比大幅上行。短期限品种发行缩量拖累同业存单托管增量。中票净融资连续3个月弱于季节性。

2、杠杆率:小幅修复,但绝对水平不高。5月超储率持续消耗,但机构杠杆融资需求不强,或是资金面维持均衡的重要原因;以质押式回购成交量估算待购回债券余额及杠杆率,5月杠杆率上行0.73个百分点至107.23%附近,但不及3月水平,杠杆率小幅修复但绝对水平依旧不高,或显示机构杠杆策略仍较为谨慎。

3、机构配置:银行保险配置盘偏强,广义基金交易盘回暖,外资增配国债放缓。银行保险:商业银行积极配置利率债,保险机构负债久期更长,更偏好配置地方债;广义基金:主要增持政金债、同业存单和商业银行债;外资机构:增持国债节奏放缓,同业存单持仓规模回升。

后续来看,5月地方债发行进度不及预期,关注后移堆积可能放大供给压力,供需力量对比或将向均衡水平回归;5月短融、中票、企业债到期压力均有缓解,但发行量下降幅度较大,或与城投、地产等信用主体融资条件趋严有关,其中银行减持短融和中票,广义基金减持企业债,关注后续信用环境是否修复;5月外资持有国债放缓,人民币升值势头强劲,境外主动资金流入带动存单持仓显著增加,但央行上调外汇存款准备金率意在缓解升值压力,后续主动资金流入对被动资金回落的补位效应是否持续仍有待观察。

风险提示:流动性超预期收紧,债券供给节奏超预期。

正文

一、5月债券托管量:托管增量维持平稳,结构上利率债占比有所上行

5月中债登和上清所债券托管量继续增加,新增规模超过4月,其中中债登托管量增长更加明显。5月中债登和上清所各类债券托管总量为106.13万亿,同比增速下降0.54个百分点至14.14%,环比增量由4月的8708万亿回升至1.02万亿。分托管机构来看,5月末中债登各类债券托管总量为79.71万亿,环比增量由4月的3540亿大幅上升至9130亿;5月末上清所各类债券托管总量为26.42万亿,环比增量由4月的5168亿下降至1022亿。

配置需求释放,杠杆小幅修复 ——5月债券托管量点评【华创固收|周冠南团队】

分券种来看,5月托管量数据有以下特点值得关注:

5月托管量增量维持季节性水平。5月托管增量具有一定的季节性,2016年至今,仅2017年5月托管增量环比回升幅度稍大,其他年度均保持相对平稳,今年5月符合这一季节性规律。

国债和政金债到期高峰已过,叠加地方债继续放量,支撑利率债托管增量环比大幅上行。年内国债偿还高峰为每季度首月,政金债偿还高峰为4月,5月国债和政金债到期压力缓解,发行维持,净融资规模回升,叠加地方债发行速度逐步加快,支撑利率债托管量环比大幅增加9363亿;但5月地方新增专项债实际发行规模显著小于计划,整体发行节奏仍偏慢,关注后移堆积可能放大供给压力。

配置需求释放,杠杆小幅修复 ——5月债券托管量点评【华创固收|周冠南团队】

短期限品种发行缩量拖累同业存单托管增量。5月同业存单托管量增加2051亿,不及4月的3913亿,主要是短期限品种发行缩量所致;3M期存单发行规模下降1525亿,但1年期存单发行规模仍维持在1万亿以上,占比由51.81%上行至55.66%,银行仍在拉长主动负债久期。

中票净融资连续3个月弱于季节性。5月中票托管量环比减少506亿,净融资下降472亿,连续3个月弱于往年同期水平,或与城投债、地产债等信用主体融资条件趋严有关。

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二、杠杆率:小幅修复,但绝对水平不高

5月超储率持续消耗,机构杠杆融资小幅修复但动机仍不强,或是资金面维持均衡的重要原因。5月流动性需求因素较多,央行资金投放维持低位,超储率或继续下行,但从微观感知来看资金并未显著收紧,机构杠杆融资需求偏低或是重要原因;五一节前政治局会议货币政策未现收紧措辞,跨节资金面较为均衡,节后机构质押式回购成交较为活跃,步入中下旬,随着地方债开始放量,叠加月末所得税年度汇算清缴,机构杠杆融资意愿回落,银行间质押式回购单日成交量逐步回落至4万亿以下,以质押式回购成交量估算待购回债券余额及杠杆率,5月全月杠杆率小幅上行0.73个百分点至107.23%附近,但不及3月水平,杠杆率小幅修复但绝对水平依旧不高,或显示机构杠杆策略仍较为谨慎。

配置需求释放,杠杆小幅修复 ——5月债券托管量点评【华创固收|周冠南团队】

三、机构配置:银行保险配置盘偏强,广义基金交易盘回暖,外资增配国债放缓

地方债发行有所增加,银行和保险积极配置。5月地方债放量带动利率债供给开始增加,但累计净融资规模占全年的比重为27.5%,较往年同期40%左右的进度仍有较大差距;5月商业银行增持1275亿国债、4567亿地方债和678亿政金债,减持888亿短融、764亿同业存单、690亿商业银行债和535亿中票,风险偏好有所回落;保险机构负债久期更长,更偏好配置地方债,5月增持地方债648亿,创2020年9月以来新高。

配置需求释放,杠杆小幅修复 ——5月债券托管量点评【华创固收|周冠南团队】

广义基金主要增持政金债、同业存单和商业银行债。5月政金债发行量由4992亿下降至4115亿,但广义基金的政金债持仓由减持转为增持,环比大幅增加1291亿,反映在5月通胀和地方债供给两大利空因素暂未兑现的情况下,广义基金做多情绪或有修复;继续增持同业存单1255亿,占当月同业存单托管量增量的61.22%,比重较前期有所下降;继续增持商业银行债券,增持规模达到648亿,挖掘高票息品种的策略仍在延续;企业债到期不续,减持214亿,广义基金是企业债的主要减持方。

配置需求释放,杠杆小幅修复 ——5月债券托管量点评【华创固收|周冠南团队】

外资机构增持国债节奏放缓,同业存单持仓规模回升。5月外资继续增持中国国债,但边际增量从517亿回落至258亿,BBGA中的中国债券权重暂停增长,5月比重保持在7.32%,体现我国债券纳入国际指数的空窗期间,外资被动资金带动的增量资金流入边际回落;此外,5月人民币升值势头强劲,风险偏好较高的境外主动资金流入或更为积极,同业存单环比增加198亿。

配置需求释放,杠杆小幅修复 ——5月债券托管量点评【华创固收|周冠南团队】

后续来看,5月地方债发行进度不及预期,关注后移堆积可能放大供给压力,供需力量对比或将向均衡水平回归;5月短融、中票、企业债到期压力均有缓解,但发行量下降幅度较大,或与城投、地产等信用主体融资条件趋严有关,其中银行减持短融和中票,广义基金减持企业债,关注后续信用环境是否修复;5月外资持有国债放缓,人民币升值势头强劲,境外主动资金流入带动存单持仓显著增加,但央行上调外汇存款准备金率意在缓解升值压力,后续主动资金流入对被动资金回落的补位效应是否持续仍有待观察。

具体内容详见华创证券研究所6月10日发布的报告《配置需求释放,杠杆小幅修复——5月债券托管量点评20210610》

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